Il migliore dei mercati possibili

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Abbiamo visto negli articoli precedenti alcune tendenze di lungo periodo (trends) che potremmo considerare consolidate. Per ora restiamo in ambito mega (o macro) trends, ovvero stiamo guardando il quadro complessivo. Come si è detto nell’incipit, l’obiettivo è però quello di calare queste considerazioni a livello più operativo, ovvero micro, per capire se nelle decisioni economiche rilevanti (risparmio, investimento, lavoro, avvio di start-up, impresa) è possibile far tesoro delle osservazioni. Partiamo cioè dal generale per arrivare al particulare di guicciardiniana memoria.

Proseguendo nella ricerca di altri fattori rilevanti, esaminiamo ora l’efficienza dei mercati e l’influenza che le sue distorsioni causano sulle decisioni imprenditoriali.

IL NOSTRO E’ IL MIGLIORE DEI MERCATI  POSSIBILI?

Detta così, tutti quanti siamo portati a credere che la risposta non possa che essere negativa, e in effetti vedremo che è proprio così. Ma la cosa non è da liquidare in modo sbrigativo. Vediamo perché.

L’efficienza dei mercati è in un certo senso il problema dei problemi, perché potremmo anche mettere in piedi la più strepitosa delle start-up, ma se ci troviamo in un mercato che non funziona,  bene che vada otterremmo solo in parte i riconoscimenti che meritiamo, male che vada resteremmo una vox clamans in deserto (ecco spiegato perché le start-up di maggior successo decollano nei mercati più efficienti e progrediti). Stesso discorso per i nostri investimenti: se individuiamo il miglior titolo da prendere, ma questo è trattato in un mercato che non consente di vendere, comprare o scambiare velocemente e senza costi, faremmo un buco nell’acqua.

La teoria economica, del resto, presuppone sempre l’efficienza dei mercati e la razionalità degli operatori, e la correttezza delle conclusioni a cui giunge è strettamente subordinata all’esistenza di questi due elementi. Per cui, non esistendo efficienza e razionalità, ci troveremmo costretti a navigare a vista.

Un mercato è efficiente quando funziona alla perfezione. Se vogliamo comprare un chilo di carne, un aeroplano o un titolo, e siamo disposti a spendere una determinata somma, giudichiamo il mercato efficiente quando ne usciamo con il chilo di carne, l’aeroplano o il titolo in mano avendo speso esattamente quanto volevamo, ovviamente mediato dal resto della domanda e dell’’offerta. Non ci sono ritardi, costi di transazione, inconvenienti o tasse anomale e non conosciute. Se abbiamo una contestazione, viene risolta subito facendone pagare il costo a chi ha causato il motivo della contestazione stessa.

Come ben sappiamo, non è sempre così nei nostri mercati. Alcune distorsioni sono fisiologiche e ben difficilmente eliminabili anche nei contesti più efficienti: l’esistenza dei costi di transazione; le posizioni monopolistiche o oligopolistiche grazie alle quali un singolo (o pochi) venditore o compratore è talmente forte da condizionare gli scambi; i tempi della giustizia civile; la fiscalità; la rigidità del mercato del lavoro.

Dobbiamo valutare qual è il grado di efficienza del  mercato nel quale vogliamo operare, inteso in senso sia geografico che merceologico. Le distorsioni presenti fino a che punto possono danneggiare (o favorire) l’attività che vogliamo intraprendere?

Ricordiamo in primo luogo sempre la lezione cinese del wei ji: ad ogni situazione di crisi o pericolo corrisponde un’opportunità:

危机

L’ideogramma in mandarino è composto di due parti: wēi () significa approssimativamente “pericolo, pericoloso; mettere in pericolo, rappresentare un pericolo; periglioso; precipitoso, precario; alto; paura, timoroso” () nell’interpretazione più diffusa significa “opportunità”.

In un diverso contesto, è quello che si intende con la locuzione latina vox media (‘voce intermedia’, parola a metà strada): indica un termine (verbo, sostantivo, aggettivo) che di per sé esprime un significato neutrale, equidistante tra negativo e positivo, e che va quindi di volta in volta ricavato dal contesto. Infatti dall’originario valore intermedio di ciascun termine, si possono sviluppare due poli semantici, positivo e negativo, compresenti anche se in proporzioni diverse: come nel latino fortuna, che ha un significato intermedio fra buona e cattiva sorte, potendo indicare alternativamente entrambi i concetti a seconda del contesto in cui è inserito.

Questo mi porta a un’ulteriore considerazione: il mercato in sé non è né buono né cattivo: è uno strumento a disposizione degli operatori per rendere possibile l’incontro fra domanda e offerta. Non è né giusto né ingiusto, può solo essere efficiente o inefficiente. Non ha le capacità taumaturgiche che i liberisti gli attribuivano, né la diabolicità che gli hanno imputato marxisti e pauperisti: il mercato è per l’uomo, e non l’uomo per il mercato.

Allora potremmo ben trasformare gli elementi di distorsione nel mercato in fattori di successo: come fanno i trader che sfruttano differenze momentanee di prezzi dei titoli in mercati diversi per fare arbitraggi in modo da trarre profitto dall’inefficienza.

Chi ha intenzione di dar vita ad una start-up dovrà quindi:

  • esaminare attentamente il mercato (dei fattori produttivi o dei prodotti) in cui dovrà operare
  • verificare l’esistenza o meno di posizioni monopolistiche
  • essere pronto a cambiare mercato qualora le distorsioni possano arrecare danno al proprio business e/o non sia possibile trasformarle in vantaggi

 

Più o meno sullo stesso piano si pone un altro aspetto di base che si deve considerare: la tutela delle idee, dei marchi, dei processi, delle opere. Sarà questo l’argomento del prossimo articolo.

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Del petrolio, cigni neri e altre storie

Black_Swan-Cisne_Negro-St_Helens-Tasmania

 

Proseguendo nella ricerca dei trends, sia mega che mini (vedi precedente articolo), che ritengo siano da considerare assodati, credo che dobbiamo considerare anche il prezzo del petrolio, inteso in senso lato come costo dell’energia da fonti naturali, non rinnovabili, e di tutto quello che vi gira intorno.

 

PREZZO DEL PETROLIO

Prima di spiegare se e perché il prezzo del petrolio salirà, come la maggior parte degli analisti oggi ritiene, occorre secondo me fare i conti con un’altra teoria, quella del “cigno nero”, dal saggio “The black swan” dell’ex trader (ma il libro non é un trattato di finanza) Nassim Nicholas Taleb, uscito nel 2007. Devo dire che questa é stata la lettura che più ha inciso sul mio approccio alla finanza e in generale, una di quelle che più mi ha colpito e che, da allora, ho sempre cercato di tenere presente nelle mie scelte di investimento.

‘Cigno nero’ é qualunque evento che sia molto raro, perciò stesso imprevedibile, e che possa causare effetti devastanti in un determinato contesto (mercato, epoca storica, luogo). Così come esistono pochissimi cigni neri, e anzi molti di noi (almeno io) credevano che neanche esistessero dato che sono rarissimi, ci sono eventi il cui verificarsi non é considerato possibile, in quanto ci basiamo sull’esperienza e sulla conoscenza diretta. Per questo li escludiamo dal novero delle possibilità e ci comportiamo come se non esistessero proprio. Quando poi si verificano, colgono tutti di sorpresa e provocano danni enormi. In finanza si potrebbero fare moltissimi esempi del genere (dai tassi negativi alla crisi durata 7/8 anni).

La cosa che più mi ha colpito é però che questa teoria mette in crisi tutti i modelli delle teorie economiche che abbiamo studiato, basati sull’approccio probabilistico: si parte dal concetto che si realizzerà l’evento più probabile, in un mondo di comportamento razionale, e ad esso si conformano i comportamenti. Se siamo lontani da un livello atteso, o ‘di equilibrio’, a parità di altre circostanze si tenderà ad avvicinarsi ad esso. Se una società riteniamo che valga 100, e la borsa la valuta oggi 50, pensiamo che il prezzo della sua azione più o meno raddoppierà, magari resta da vedere in quanto tempo.

Se incontriamo un cigno nero, le certezze o le probabilità crollano. Se fallisce una grande banca americana di quelle “too big to fail” (successe con Lehman Brothers nel 2007), tutto può diventare possibile. Allora bisogna fare i conti con la possibilità, seppure remota, che si verifichi un evento-cigno nero, e – qualunque sia la scelta che facciamo – far sì che, in quel caso, l’effetto non sia devastante.

Ma che c’entra il cigno nero col prezzo del petrolio? C’entra, c’entra. Perché é vero che ora il prezzo é basso, ma se continuasse a scendere fino al punto in cui é uguale al suo costo di estrazione (ovvero il prezzo del materiale é nullo)? Ovvero se si verificasse l’evento-cigno nero che il prezzo va a 0? Del resto non abbiamo i tassi negativi? Allora  chi   ha (anche figurativamente) accumulato petrolio sarebbe rovinato.

La produzione di petrolio – o meglio la quantità estratta – é in calo evidente. Si ritiene che in questo secondo decennio del XXI secolo tutti gli impianti mondiali esistenti abbiano raggiunto o raggiungano il loro picco produttivo. Da lì si può solo scendere. Esistono teorie specifiche al proposito, come la teoria del picco di Hubbert (in base alla quale venne prevista la prima crisi petrolifera del 1973), basata sull’osservazione empirica e sullo studio delle caratteristiche fisiche degli impianti, ma con una base teorica.

Perché se la produzione di petrolio si riduce il suo prezzo necessariamente aumenta? Potrebbe anche esserci, in teoria, un crollo di domanda che comunque non consente al prezzo di salire. Questo potrebbe ben essere un “cigno nero”, ma se questo accade, significa molto semplicemente che la produzione mondiale (al 40% alimentata dal petrolio) e il trasporto (al 90%) sono crollati, ovvero che tutta l’economia mondiale (a partire dall’agricoltura) in pratica non esiste più. Allora l’ultimo dei nostri problemi sarebbe veramente la concentrazione di petrolio nel portafoglio di investimento…

Nello scorso anno, in effetti, si sono raggiunte quotazioni del petrolio talmente basse da sospettare l’incombenza di un bel cigno nero epocale. Non credo che sia così, perché per ora hanno ancora inciso: il rallentamento delle economie dei paesi sviluppati (Europa, Usa, Giappone) dato dalla coda della grande crisi iniziata nel 2008; il conseguente accumulo di scorte presso i produttori; lo sviluppo di fonti energetiche alternative al petrolio;  il venire meno per ragioni politiche degli accordi di cartello fra paesi esportatori e il fabbisogno di risorse in alcuni di essi per ragioni militari.

Ma mi sembra che tutti questi fattori, in prospettiva di medio termine, siano destinati a essere riassorbiti e torni a prevalere la crescita della domanda legata allo sviluppo. In gran parte mi pare che abbia pesato, nel crollo dei mesi scorsi, la spinta speculativa originata dall’idea che l’economia cinese stesse rallentando. Potremmo considerare possibile un cigno nero nel crollo repentino della Cina?

In linea di principio non potrebbe escludersi, ma non mi pare che questi siano i prodromi di un crollo: é bastato l’annuncio di un rallentamento della crescita cinese (dal 7 al 6,50% all’anno) per innescare la falsa credenza che i cinesi smettessero di domandare petrolio. Ma stanno ancora crescendo a tassi che noi europei ci sogniamo.

L’Asia potrebbe invece essere alla vigilia di un’ulteriore e formidabile espansione produttiva, con l’India di Modi e il Giappone di Abe che, saldandosi sulla scia di un’inedita alleanza di matrice ideologico-politica, potrebbero rappresentare un contropotere continentale in grado di sfidare il gigante cinese. E allora gli affanni della vecchia Europa e degli Stati Uniti, ma anche la lentezza dell’Africa e le incertezze dell’America Latina potrebbero ben essere compensati dalla nuova domanda asiatica.

 

 

In conclusione, il prezzo del petrolio aumenterà in maniera sensibile in un qualunque momento della storia da oggi ai prossimi quattro anni. E  se questo, com’è probabile, non determinerà un ciclo inflazionistico come accadde negli ’70, vuol dire che aumenterà il suo prezzo reale, quindi sarà ancora più caro rispetto agli altri beni.

 

Quali le conclusioni? A mio avviso, seguendo gli,obiettivi del nostro blog, due indicazioni di comportamento:

  • per l’asset allocation di portafoglio aumentare l’investimento in titoli oil sensitive come azioni sensibili al prezzo del petrolio (petroliferi, estrattivi, energetici) o in valute come il rublo russo o di paesi emergenti produttori; oppure prendere esposizione in ETF o certificati basati sul prezzo del petrolio;
  • Per le start-up evitare di investire in settori ad alto assorbimento di energia, privilegiare gli affari nei paesi produttori (Russia, Venezuela, Nigeria),oppure acquistare oggi anche con future s il petrolio o l’energia di cui si avrà bisogno

 

 

Altri mega – micro trends? Ai prossimi articoli le risposte.

Mega e Mini Trends

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Quel che vale per il grande, vale anche per il piccolo…non sempre è vero, ma molto spesso sì.

Uno degli obiettivi del blog è quello di identificare le tendenze che, al di là di ogni ragionevole dubbio, possiamo ritenere verificate per il nostro sistema economico. Ci si trova infatti ad operare come soggetti razionali in un ambiente che, se non irrazionale, è quanto meno imprevedibile e incostante. Quello che possiamo fare, per orientare le nostre scelte economiche, sia di investimento che imprenditoriali, è allora quello di basarsi sui fatti.

Dobbiamo avere, secondo me, la capacità di distinguere ciò che è tendenza (nel senso di trend, andamento consolidato), da ciò che è meramente contingente. Platone avrebbe detto: quello che è sostanza da quello che è una semplice immagine proiettata sullo sfondo della caverna. Con in più la difficoltà che oggi il nostro quadrante è multidimensionale, le immagini si rimandano e si modificano l’una con l’altra e cambiano a grande velocità.

Se allora noi prendiamo le decisioni (che titolo compro, in che settore voglio aprire una start-up, mi finanzio a debito o con capitale, quando cedere l’impresa e a chi, e così via) basandoci su un “fantasma”, possiamo solo contare sulla nostra buona stella oppure su una serie di coincidenze.

Se invece scegliamo sulla base di una tendenza di lungo periodo, magari non faremo il “botto” ma eviteremo di trovarci fuori strada, o peggio ancora contromano in autostrada.

Cerchiamo allora di metterci d’accordo sui punti fissi, cominciando con questo intervento dal primo.

PREZZI E TASSI

Chi è cresciuto, come me negli anni 70, fatica ad accettare il fatto che l’inflazione ormai non esiste più. Ricordo la copertina di un giornale economico dei primi anni 80 che riportava a caratteri cubitali: “l’inflazione è morta”. Dentro di me dissi: “questi sono matti”, e invece avevano ragione. Allora ero giovane, ma se avessi preso alla lettera quell’intuizione, e mi fossi comportato di conseguenza, oggi sarei ricco.

I prezzi dunque, nelle economie occidentali sviluppate, sono destinati a rimanere fissi o a scendere ancora sotto l’obiettivo dichiarato del 2%. Scenari apocalittici di svalutazioni weimeriane, con il prezzo del pane che aumentava in poche ore di qualche milione di marchi, resteranno quindi un ricordo.

Se questo sia un bene o un male non saprei dire, e alla fine mi interessa anche poco. Quali siano i motivi che hanno condotto a questa situazione non è facile a dirsi: i tassi di sviluppo a doppia cifra sono pressoché impossibili da far tornare, la domanda di investimenti e consumi si è abbassata ovunque (o almeno la sua inclinazione), le svalutazioni competitive in area euro non esistono più per definizione, la dipendenza dai prezzi delle fonti energetiche è molto diminuita.

Il fatto che ci sia un obiettivo generalizzato nel riportare l’inflazione al 2% è esso stesso sorprendente, come se un certo livello di inflazione fosse connaturato al concetto di sviluppo. Pensiamo che fra gli obiettivi della politica monetaria europea, ovviamente proveniente dalla Germania, c’è ancora il perseguimento della stabilità dei prezzi.

Stesso discorso per quanto riguarda i tassi: sono ormai anni che i tassi rimangono zavorrati ai livelli più bassi. Addirittura stiamo facendo i conti con i tassi negativi (quelli di mercato monetario e a breve). Siamo da tempo in quella che una volta si chiamava trappola della liquidità: ulteriori riduzioni dei tassi non stimolano più gli investimenti e, per questa via, lo sviluppo. Si pensi al Giappone che da anni ha tassi nulli o negativi e nonostante questo la sua economia stenta a decollare. Per inciso, ciò significa anche che  la politica monetaria non dispone ormai quasi più della sua arma tradizionale di intervento per lo sviluppo: la leva dei tassi.

Per alcuni questo è un bene, per altri un male.

Tipicamente, è un bene per i debitori (attuali o potenziali): chi prende in prestito denaro, pagherà poco. Certamente è un male per i creditori e gli investitori: impiegando le proprie risorse, si ottengono redditi bassi.

E’ vero che se non c’è inflazione, i tassi reali almeno non diminuiscono come accadeva, invece negli 70: con tassi alti ,ma prezzi ancora più alti, la ricchezza si trasferisce dai creditori ai debitori. Con tassi del 15% e inflazione al 20%, il capitale in contanti perde ogni anno il 5% del suo valore. E lo stesso vale al contrario: basta chiedere a quelli che hanno contratto un mutuo sulla casa negli 70, che sono diventati tutti ricchi.

Ma certo il mestiere dell’investitore è oggi molto più complicato di una volta: oltre al rendimento diminuito, c’è da fare i conti con il rischio, che è invece tendenzialmente aumentato. Per questo si vedono oggi (non ancora in Italia, ma è solo questione di tempo) banche che falliscono, una cosa anche solo 30 anni fa impensabile. Il mestiere del debitore, da questo punto di vista, non è gran che cambiato: deve far rendere i soldi che prende più di quanto paga di interessi. Ovvero, deve avere un ritorno sul suo capitale investito superiore al tasso che paga. Avere rendimenti importanti non è mai stato facile, e non lo è neppure oggi, ma con tassi di interesse bassi la probabilità di aumentare i guadagni indebitandosi (quella che si chiama leva finanziaria) aumenta notevolmente. La situazione ideale per avviare una start-up in un settore a bassa intensità di capitale.

 

Ma su questo, e su gli altri mega e mini trends, torneremo coi prossimi articoli.

 

C’era bisogno di un nuovo blog?

 

I blog sono tanti, milioni di milioni….e allora c’era proprio bisogno di un nuovo blog?

Forse no, ma quando sono andato alla ricerca di un luogo dove si parlasse di impresa, di start-up, di innovazione con incursioni sistematiche e non scontate nel mondo della finanza, delle banche, dell’economia, ho trovato solo blog più o meno direttamente riconducibili ad aziende, magari ben strutturati ma chiaramente orientati a un profilo commerciale.

La mia idea era invece quella di un sito realmente indipendente ma non sprovveduto, in cui si parlasse con cognizione di causa, “da esperti” ma non da “vecchie lenze” che buttano ami con lo scopo di far abboccare qualche pesce da trasformare in cliente più o meno consapevole. Quelli che ho trovato, e che rispondono a questo profilo, erano desolatamente obsoleti, non aggiornati da anni e alla fine inutili. Magari sono stato semplicemente incapace di trovarli, come Diogene col lanternino, e allora questa può anche essere l’occasione per individuarli.

L’idea è quella di partire da una lettura indipendente della situazione dei mercati, individuare i trends in corso e quelli sulla rampa di lancio, cercare di capire cosa può muoversi nel mondo dell’impresa e della finanza, ma anche del non profit, del terzo settore, della filantropia.

Se vogliamo, la logica che ho in mente é quella del family office evoluto, il cui orizzonte di interesse spazia dall’asset allocation del portafoglio, al potenziale supporto a iniziative imprenditoriali innovative (molte idee, non necessariamente molto capitale), alla filantropia ‘progressiva’ dove l’ottica é quella dell’efficace allocazione delle risorse – e non del ‘dono’ fine a se stesso – anche se in ambito non profit.

Da qui mi piacerebbe iniziare da una lettura ragionata del nostro mondo, in chiave ‘strategist’, per capire se esiste una logica nell’apparente irrazionalità dei mercati di oggi,  e se tale logica ‘regge” anche al di fuori della finanza, nel mondo dell’economia reale. Se così é, vedere chi e come si é mosso in questa logica o si sta muovendo, per capire dove ragionevolmente può andare. Allora, posto che si guadagna anticipando le tendenze, forse potremmo condividere qualche buon input, sicuramente non scontato.

L’approccio e  il metodo non presentano quindi la rassicurante confidenza della statistica, ma forse consentono qualche margine di difesa in più dai ‘cigni neri’ che abbiamo imparato  a non considerare più così impossibili. L’esatto contrario del benchmarking e dei modelli quantitativi, che mi piacerebbe considerare come ‘strumenti di controllo’ piuttosto che linee guida.

 

Allora, che le danze comincino…