Pillole di Finanza: gli indici delle azioni

 

Quando vogliamo scegliere un titolo azionario in cui investire, dopo avere esaminato andamento e prospettive del settore, è utile farsi un’idea del ‘valore equo’ del titolo (quello che gli analisti definiscono target price), ovvero del valore che può rappresentare un prezzo di equilibrio rispetto all’andamento dell’azienda. Vediamo di spiegarci meglio.

La teoria ritiene che il corso di un’azione (il prezzo esposto sul listino)  debba tendere verso il valore dell’azienda. Ovvero, sempre in teoria, debba prima o poi riflettere il valore attuale dei dividendi futuri che verranno distribuiti.

Senza addentrarci troppo in tecnicismi, cerchiamo di capire se il prezzo in un certo momento può riflettere o meno il valore effettivo: se se ne discosta  In genere a questo proposito si considerano due indici, entrambi riportati dagli analisti: il price to earnings (P/E, rapporto fra prezzo e utili) e il price to book value (P/BV, prezzo su valore di libro).

Il primo é un indice che rapporta il corso del titolo agli utili di bilancio di quella società in un certo esercizio (in genere quello in corso e quello successivo) ed esprime il numero di anni in cui il prezzo  del titolo viene ripagato dagli utili conseguiti dalla società. Quindi, ad esempio, un rapporto P/E di 10 significa che occorrono 10 anni affinché la somma degli utili lordi generati dalla gestione aziendale sia uguale al corso del titolo.

Il secondo indice esprime invece un rapporto fra valore di mercato e patrimonio netto della società: quanto più é maggiore di 1, tanto maggiore é l’”avviamento” dell’azienda, quanto piú é vicino a 0 tanto meno il valore della società comprende almeno il valore contabile del capitale proprio.

A questi indici non deve essere attribuito un valore assoluto, quanto piuttosto un termine di confronto con le altre aziende dello stesso settore. Se il valore medio del P/E di un certo settore é 10, e il nostro titolo presenta 15, molto probabilmente si tratterà di un titolo sopravvalutato e quindi più caro della media. Lo stesso se, a fronte di un P/BV medio ad esempio di 1,50, abbiamo un titolo che presenta 2. In entrambi i casi, a parità di altre circostanze, é ragionevole aspettarsi che i prezzi possano allinearsi a quelli medi di settore, e quindi diminuire.

Un ultimo indice interessante é il cosiddetto dividend yield (rapporto percentuale fra dividendo e prezzo ed esprime la redditività per il solo effetto del dividendo lordo. Un titolo quotato 10 che distribuirà un dividendo di 1 per azione, ha una redditività lorda del dividendo del 10%. Il dividendo dipende sia dai risultati gestionali (l’utile conseguito), sia dalle politiche di bilancio della società in merito alla ripartizione dell’utile fra dividendo e riserve. Il titolo di una società che  distribuisce pochi dividendi ma fa molti utili utili, sicuramente aumenterà di valore nel tempo. Dato un certo livello di utile, la preferenza fra reddito immediato (dividendo) e reddito differito varia da investitore a investitore.

Volendo trarre una conclusione, molto approssimativa ma certamente non sbagliata, di quanto abbiamo detto, possiamo intanto ribadire che è bene investire in società che si ritengono solide e in sviluppo. Se così é, le oscillazioni del titolo dovrebbero essere riassorbite e se il mercato funziona possiamo aspettarci un incremento di valore. É quindi consigliabile farsi un’idea delle prospettive del settore e della singola azienda prima di impiegarci denaro, e non lasciarsi ingannare da movimenti puramente speculativi, che prima o poi sono destinati a sgonfiarsi.

Annunci

Leggera e digitale è tutta un’altra banca!

internet banking.JPG

Nel primo decennio del nuovo secolo il sistema bancario italiano è profondamente cambiato e  difficilmente tornerà a essere quello che abbiamo conosciuto in passato. Le banche di media dimensione sono scomparse. I dati (si vedano i grafici in pagina) dicono che nel 2000 in Italia c’erano tre grandi gruppi – Unicredit, Intesa e San Paolo – con una capitalizzazione superiore ai venti miliardi di euro, esistevano poi altre 8 banche di medie dimensioni comprese fra i cinque e i venti miliardi (Banca Fideuram, Banca Commerciale Italiana, Bipop-Carire, Monte dei Paschi di Siena, Rolo Banca 1473 e Mediobanca), e infine le realtà minori, le cosiddette” banche del territorio” o “della comunità locale”. Già alla fine del 2011 la situazione è cambiata radicalmente: i due campioni nazionali (Intesa San Paolo e Unicredit), con rispettivamente venti e dodici miliardi di capitalizzazione, hanno scavato un profondo divario con gli altri istituti. A parte Mediobanca, che fa un mestiere diverso e comunque capitalizza meno di quattro miliardi, tutte le altre sono sensibilmente sotto i tre miliardi. E i numeri di oggi sono ancora più marcati. Le differenze di sistema sono due: come detto, sono sostanzialmente spariti i players intermedi, che si attestavano in una fascia di capitalizzazione fra i cinque e i dieci miliardi; si è inoltre assistito a una  generalizzata riduzione dei valori di borsa di tutti quanti gli istituti di credito, nonostante gli aumenti di capitale lanciati. Un trend, questo, che riflette l’andamento dell’intero mercato borsistico ma nel settore bancario il crollo, conseguente alla crisi, è stato indubbiamente molto più accentuato.

Fra il 2001 e il 2011 il mercato italiano è radicalmente cambiato per una serie di fattori concomitanti, che vanno dal modo diverso di utilizzare i servizi bancari da parte dei clienti, alle nuove tecnologie, alla competitività sempre più marcata, ai più stringenti requisiti di vigilanza introdotti soprattutto dopo la grande crisi

La generalizzata perdita di valore degli istituti di credito in Borsa ha a che vedere con la radicale trasformazione dell’industria bancaria: sono crollati gli argini rassicuranti del quasi-monopolio o dell’oligopolio che garantivano margini di redditività ampi e stabili. Parallelamente, sono aumentati i rischi dell’attività creditizia e le crisi aziendali che hanno reso i portafogli prestiti delle banche vulnerabili. Conseguentemente si sono resi più stringenti i requisiti patrimoniali che l’autorità europea di vigilanza impone alle banche: ciò comporta la necessità di aumentare il fabbisogno di capitale a parità di volume d’affari e quindi veder crollare i parametri che misurano la redditività.

Il vecchio assetto basato sulla rete di filiali, sull’operatività tradizionale, sulle progressioni di carriera lente e rassicuranti, sugli utili fatti soprattutto con l’intermediazione creditizia ha lasciato il passo a un nuovo modello di business più leggero e aggressivo, in linea con la multimedialità e la tecnologia digitale, a bassa intensità di lavoro e con margini di redditività molto più modesti. Oggi gli utenti possono facilmente confrontare la convenienza delle operazioni fra i diversi istituti attraverso i siti web. Le banche meno trasparenti vengono penalizzate subito dalla clientela online, quelle più trasparenti sono obbligate a comprimere i margini per essere competitive. Le filiali sono considerate un costo e non più un asset aziendale.

Le banche italiane, forse perché poco stimolate a introdurre miglioramenti e nuove tecnologie da una concorrenza ancora solo all’inizio e dalla difficoltà di penetrazione delle banche estere nel nostro mercato, hanno senz’altro scontato un notevole ritardo nell’abbracciare la rivoluzione digitale che si andava diffondendo a macchia d’olio negli altri paesi.

Gli utili tradizionali da intermediazione si sono drasticamente ridotti, anche per effetto delle pesanti rettifiche e svalutazioni di crediti causate dal peggioramento dell’affidabilità creditizia della clientela (la crisi si fa sentire a tutti i livelli), per cui si ricercano fonti di profitto da nuove attività, dalla vendita di nuovi prodotti, dall’allargamento dei volumi che possa compensare le diminuzioni dei margini.

Di conseguenza i modelli di business sono cambiati: mentre prima si puntava ai volumi e alle basi patrimoniali (normale in regime di quasi monopolio), ora si fa attenzione ai margini sulle singole operazioni. In questo contesto le banche che sopravvivono e mantengono un seppur precario equilibrio sono quelle molto grandi, che possono recuperare gli enormi costi di investimento in tecnologia grazie alle economie di scala consentite dalla dimensione. Oppure quelle molto piccole, che riescono a penetrare negli anfratti di mercato e a raggiungere la clientela tradizionale, per quanto in via di estinzione, o quella che punta sul rapporto personale e sulla fiducia.

Se si pensa al problema delle banche too big to fail (troppo grandi per fallire)delle cosiddette banche sistemiche, ci si rende conto da un lato del paradosso, solo apparente, della dimensione minima per assicurare la sopravvivenza e la redditività delle banche viste come aziende in competizione sul mercato dei capitali, dall’altro del passaggio stretto in cui i nuovi banchieri si trovano a dover guidare questi colossi.

Come sarà allora la banca del futuro? O per meglio dire, esisterà ancora la banca (almeno quella che abbiamo conosciuto finora)?

Non occorre avere poteri divinatori per prevedere che il trend di consolidamento e polarizzazione continuerà e che il nuovo modello di business si imporrà sul mercato: banca leggera e digitale, meno intermediazione, meno personale, meno immobilizzazioni materiali e più servizi, più distribuzione.

Resta da vedere se si tratta ancora di “banca” o di qualcos’altro, e soprattutto come questa nuova realtà saprà destreggiarsi fra lo Scilla delle pressanti richieste di capitale provenienti dalle autorità di vigilanza (Basilea IV et similia), proprio quando la redditività diminuisce e il premio al rischio cresce, e il Cariddi della crisi di mercato che continua a colpire le aziende clienti, i consumi e gli investimenti.

grafico-banche

Market cap in €mil al 30/12/2011

 

(*)  Articolo pubblicato su “Pagina99” di venerdì 23/12/2016 pag. 26

Pillole di Finanza: scegliere le azioni da comprare

 

Se nonostante la consapevolezza dei rischi insiti nell’investimento, decidiamo comunque di acquistare azioni, quali sono le valutazioni da fare e gli elementi di giudizio da considerare per una scelta razionale?

È opportuno premettere che questo aspetto viene valutato dal punto di vista dell’investitore, e non dello speculatore, per il quale l’obiettivo non é impiegare in modo efficiente il risparmio ma conseguire utili da trading in pratica facendo delle scommesse.

La prima scelta dell’investitore riguarda il settore produttivo in cui l’azienda opera: é naturale orientarsi in un settore che riteniamo si debba sviluppare e crescere nel nostro orizzonte di investimento (il periodo di tempo in cui prevediamo di restare investiti nel titolo). Gli elementi di giudizio su cui farsi un’idea sono ovviamente le previsioni macroeconomiche della stampa e degli istituti di ricerca specializzati. Ma alla base di tutto deve esserci una convinzione personale, magari basata sull’intuito o sulla particolare inclinazione.

Se riteniamo ad esempio (come io ritengo) che il prezzo del petrolio debba aumentare, possiamo puntare su titoli del settore petrolifero o energetico, che vedranno crescere  i profitti al crescere del prezzo della materia prima.

Se crediamo che lo stato aumenterà le spese in materia sanitaria (ad esempio per una politica di estensione della copertura alle fasce di popolazione meno abbienti, come nel caso dell’Obamacare negli USA), é assai probabile che il settore farmaceutico aumenterà i profitti e che la ricerca scientifica possa contare su maggiori fondi. Allora potremmo puntare sui titoli del biomedicale e del settore biotecnologico.

Si potrebbero fare numerosi esempi, anche per quanto riguarda le previsioni negative e conseguenti decisioni di vendere.

Una volta scelto il settore o i settori produttivi in cui investire, andiamo a vedere le aziende quotate che compongono quel settore. In Italia, avendo un listino non molto numeroso, questa operazione la possiamo fare tranquillamente a mano o con un foglio elettronico, sulla base delle informazioni ampiamente reperibili nei siti e sui giornali più autorevoli.

Un primo esercizio é quello di vedere se il titolo sia cresciuto o calato in relazione al proprio settore. Se ad esempio prendiamo in esame i segmenti 3, 6 e 12 mesi – quelli più significativi – possiamo utilmente esaminare l’andamento del titolo e confrontarlo con quello medio del settore.

In genere si preferiscono titoli che hanno corso meno, nel caso di un settore in crescita, e che quindi potremmo considerare “sottovalutati”, nell’assunzione che abbiano un maggiore margine di crescita ancora da esplorare. É preferibile quindi evitare titoli che abbiano corso molto nell’ultimo periodo: l’operazione di “salire su un treno in corsa” é infatti considerata pericolosa. L’investitore accorto compra infatti tipicamente nelle fasi basse del ciclo e vende in quelle alte.

Nella prossima pillola vedremo quali sono gli indici da prendere in considerazione quando si esamina un titolo azionario con l’obiettivo di decidere se acquistarlo o meno sul mercato.

Gestire una fondazione grant-making

 grant making foundation.jpeg

Come abbiamo visto nel precedente articolo, la finanza di una fondazione operativa non è molto diversa, nella sostanza, da quella di un’azienda di produzione: essa deve assicurare la “benzina” necessaria a far partire e far marciare la macchina del progetto.

Per una fondazione erogativa, la cui attività si sostanzia in gestione del patrimonio, valutazione dei progetti, erogazione dei finanziamenti, le funzioni strategiche sono invece:

  • Definizione dell’asset allocation strategica, di quella tattica[1] e monitoraggio degli investimenti in modo da ottenere il maggior flusso di reddito per un dato livello di rischio;
  • Valutazione dei progetti ricevuti sia attraverso l’emissione di bandi (call for application) che con modalità diverse, in modo da garantire trasparenza delle decisioni ed efficacia nella ripartizione delle risorse fra i diversi progetti;
  • Controllo sia del rischio sul portafoglio (risk management) che sull’esecuzione dei progetti finanziati e sui risultati da questi raggiunti

 

Da questo discende che le professionalità specifiche di cui la fondazione si dovrà avvalere saranno essenzialmente quelle di gestione degli aspetti finanziari e di valutazione dei progetti e che i modelli organizzativi dovranno presentare comunque una divisione finanziaria/amministrativa, una struttura di risk management[2], una funzione di valutazione dei progetti e una di controllo operativo.

La fondazione riceve progetti da finanziare, in genere sulla base di un bando (call per application), una volta definito l’ammontare di risorse disponibili per l’attività erogativa in un determinato periodo, sulla base di redditi già conseguiti ed accertati.

Questo aspetto è decisivo: si devono erogare sempre risorse “a consuntivo” e mai “a preventivo”: il rischio è di erogare patrimonio anziché reddito. Dunque la sequenza corretta è:

gestione del patrimonio –> conseguimento del reddito –> definizione dell’importo erogabile –> scelta dei progetti da finanziare –> erogazione

Naturalmente la strategia sta a monte di questo processo, e la sua sequenza è:

identificazione dei bisogni –> definizione dei target di erogazione sulla base del patrimonio disponibile –> scelta dell’asset allocation sulla base del profilo di rischio –> gestione tattica del patrimonio

In tutto questo processo, centrale è la corretta definizione del rischio – rendimento. Infatti porsi un obiettivo di rischio troppo alto può far incorrere in perdite che possono ridurre il patrimonio, ma un obiettivo troppo basso può essere subottimale, generando redditi troppo bassi e obbligando così la fondazione a una minore attività istituzionale per l’interesse comune.

 

A ben vedere, si tratta della stessa problematica che si pone all’investitore privato, quando si trova a definire la propria asset allocation con le modalità che abbiamo visto in dettaglio.

Anche le successive fasi della gestione (asset allocation tattica, monitoraggio) assumono importanza e rilievo.

In particolare, dovrà essere costantemente verificato lo scostamento della performance (risultato effettivo della gestione) rispetto al benchmark (obiettivo di rendimento). Disallineamenti ripetuti e persistenti mettono ovviamente in crisi la strategia della fondazione e non sono accettabili, anche se non dovrebbero pregiudicare la sopravvivenza dell’ente, salvo distruzioni di patrimonio non recuperabili.

Questo é il motivo per cui, in un ente come la fondazione, non si può parlare di “appetito per il rischio”, anzi perdite patrimoniali andrebbero escluse o drasticamente limitate  in via quasi automatica, con strumenti tipo stop-loss che danno luogo a vendite immediate qualora un determinato asset scenda sotto un certo valore.

Analogamente sono da osservare tutti gli accorgimenti di normale prudenza, fra i quali la diversificazione del rischio, in termini di limitazione di concentrazione (per titoli, settori, paesi, valute, ecc.) e soprattutto l’indebitamento, tendenzialmente da evitare ove non ci siano flussi stabili in entrata.

 

 


[1] “..nella gestione dei portafogli finanziari, si distingue una asset allocation strategica da una asset allocation tattica. La prima é la combinazione delle classi di investimento (immobili, azioni, obbligazioni, valute, liquidità, derivati) che meglio consente di realizzare l’obiettivo a medio-lungo termine, il quale si esprime in termini di redditività e rischio. La seconda é quella che consente di muoversi rapidamente sul mercato in modo da sfruttare al massimo le opportunità del momento” (dall’articolo “Strategia, tattica e la lezione di Sun Tzu” pubblicato in questo blog il  12/7/2016 (https://wordpress.com/post/marcoparlangeli.com/164)

 

[2] La gestione del rischio (risk management) è il processo mediante il quale si misura o si stima il rischio e successivamente si sviluppano delle strategie per governarlo

Pillole di Finanza: le buone azioni

È vero che le azioni sono molto più rischiose delle obbligazioni? E cosa bisogna guardare se decidiamo di comprarle? Questo l’argomento che iniziamo a trattare nella pillola di oggi.

Il primo punto ha una risposta abbastanza semplice: sí, le azioni sono rischiose, e normalmente incorporano un rischio maggiore rispetto alle obbligazioni dello stesso emittente.

Questo é vero in via del tutto generale, ma non significa che le obbligazioni siano prive di rischio. Anzi, oggi si tende a ridimensionare il rischio  equity (cioè connesso con strumenti di capitale, e quindi con le azioni) rispetto al rischio debito (cioè quello incorporato in strumenti di debito, tipicamente le obbligazioni).

Negli ultimi tempi i mercati obbligazionari si sono dimostrati molto volatili, sia a causa dei tassi che dell’affidabilità degli emittenti. E inoltre, essendo mercati più “sottili” (ovvero con relativamente pochi quantitativi trattati), bastano pochi ordini in acquisto o vendita per provocare notevoli oscillazioni dei prezzi.

Sul punto torneremo in modo più approfondito in una delle prossime pillole, ora concentriamoci sulle azioni.

stock-exchange.jpg

Le azioni sono le parti ideali in cui é suddiviso il capitale sociale di un’azienda. Chi ne é proprietario, é quindi, proporzionalmente, proprietario dell’azienda. La proprietà consente di esercitare due tipi di diritti: diritti societari e diritti patrimoniali. I primi riguardano la possibilità di prendere parte alle assemblee societarie (per l’ammissione alle quali é infatti richiesto un biglietto che viene rilasciato a chi dimostri il possesso delle azioni); i secondi il diritto a ricevere pro-quota i dividendi deliberati, il diritto a esercitare l’opzione in caso di aumenti di capitale e il diritto al riparto pro-quota del netto residuo in caso di liquidazione.

In pratica, ciò che interessa gli investitori, sono solo due aspetti:

  • il dividendo;
  • la possibilità di negoziare il titolo sul mercato quando vogliamo venderlo.

Questi due aspetti sono in realtà correlati e discendono (a parte fenomeni speculativi o politiche di bilancio anomale) dalla circostanza che la società emittente realizzi buoni risultati economici nella sua attività produttiva.

Infatti, se la società é redditizia, avrà bilanci in utile che consentiranno di distribuire dividendi (al netto della parte di utile accantonata per rafforzare il capitale). E inoltre, siccome il prezzo delle azioni (in un mercato perfetto) rappresenta il valore attuale dei flussi di reddito futuri (ovvero il valore ad oggi del totale dei dividendi che verranno distribuiti negli anni a venire), tanto migliori sono le prospettive aziendali tanto maggiori saranno gli utili attesi e quindi il suo prezzo. Se il prezzo sale, significa che molti investitori vogliono comprare quel titolo, e allora chi lo possiede potrà venderlo realizzando un guadagno.

Se il prezzo invece scende, non necessariamente si dovrà subire la perdita per cassa: se riteniamo che la diminuzione sia temporanea, possiamo mantenere il titolo in portafoglio nella speranza o nell’aspettativa che torni a crescere e la perdita non si verifichi.

Quindi, per rispondere alla prima domanda, il rischio connesso a un investimento in azioni si concretizza nella possibilità di non ricevere i dividendi e nella eventualità che il valore di mercato del titolo si riduca, fino al l’impossibilità di vendere le azioni quando la società si trova in default (ovvero in stato fallimentare, nell’impossibilità di onorare le proprie obbligazioni).

Il primo suggerimento, elementare, é dunque quello di investire in società solide, con buone prospettive di reddito e di sviluppo, e in settori produttivi in crescita.

 

Vedremo nella prossima pillola quali sono gli indicatori da valutare nelle decisioni di acquisto di azioni.

 

Il patrimonio delle organizzazioni non-profit

donations.jpg

Dopo aver parlato a lungo di finanza per le famiglie, torniamo ad occuparci di organizzazioni non-profit, ovvero di fondazioni e associazioni che hanno come finalità esclusiva il perseguimento di obiettivi di interesse generale, quelli che potremmo definire orientati al “bene comune”.

 

In particolare, vediamo come queste entità dovrebbero gestire il loro patrimonio non per ottenere un profitto maggiore (finalità delle persone fisiche e delle aziende commerciali), ma per dotarsi degli strumenti necessari alla loro specifica attività di interesse collettivo. Un primo inquadramento di questo tipo di soggetti si può trovare in un mio precedente post.

Cerchiamo di entrare nel dettaglio della gestione di patrimonio (asset management): vedremo come i criteri di efficienza e prudenza che abbiamo suggerito per l’investitore razionale siano sostanzialmente gli stessi anche per chi amministra organizzazioni non-profit. D’altra parte, anche il regime fiscale è lo stesso per cui una serie di conclusioni a cui siamo giunti nella mini-guida sull’investimento responsabile pubblicata in questo blog, è sicuramente estendibile anche al terzo settore.

Parliamo prevalentemente di fondazioni, patrimonio per uno scopo, in cui elemento caratterizzante è soprattutto il patrimonio. Le fondazioni possono essere distinte, come abbiamo visto nell’articolo sopra citato, in operative (la cui attività si sostanzia nella gestione diretta dei progetti) ed erogative (che invece si occupano di gestione del patrimonio, valutazione dei progetti, erogazione dei finanziamenti).

Diverse le tipologie operative delle due categorie, ovviamente diverse le modalità di gestione del patrimonio. Vediamole un po’ più da vicino.

 

LE FONDAZIONI OPERATIVE

Le funzioni svolte da questo tipo di fondazioni, per loro natura più vicine al modello operativo delle imprese, sono:

  • Management di tipo aziendale su ogni progetto gestito, ivi incluso l’aspetto di reperimento e gestione dei finanziamenti (fund raising), di gestione del personale e di rendicontazione;
  • Coordinamento amministrativo e finanziario fra i diversi progetti.

fundraising

 

Il patrimonio deve quindi servire a reperire le risorse per consentire l’avvio e il funzionamento dei singoli progetti, laddove i fondi raccolti da terzi non siano sufficienti. Si tratta di una funzione molto delicata che, se non svolta in modo efficiente, può pregiudicare il singolo progetto fino a farlo fallire ma anche, per una sorta di effetto domino originato dal track-record negativo, rendere molto difficile raccogliere risorse per gli altri progetti.

Siccome i progetti sono generalmente pluriennali, occorrerà un’accurata attività di pianificazione strategica e programmazione dei flussi finanziari per almeno 3 anni, fermo restando che per i progetti di durata eccedente deve comunque essere assicurata una dotazione di riserva in grado di compensare l’eventuale mancanza non prevista di fondi di terzi o di ricavi accessori generati dall’attività.

La pianificazione parte dalla previsione dei costi del progetto suddivisa nei primi tre anni di vita. Ad essi si contrappongono le risorse su cui il progetto può contare, sostanzialmente fondi raccolti da terzi e/o ricavi accessori generati dal progetto.

 

La differenza fra i due valori evidenzia il fabbisogno economico per quel progetto, che presumibilmente graverà sul patrimonio della fondazione. Per passare da questo al fabbisogno finanziario, il dato che interessa, occorre considerare la scansione temporale dei flussi. Mentre è prevedibile che i costi si manifesteranno subito, specie quelli di impianto, i ricavi potrebbero dare luogo ad entrate solo dopo un certo tempo: sia perché spesso i cofinanziatori – una volta approvato il progetto – richiedono comunque la dimostrazione della spesa per erogare il finanziamento; sia perché i ricavi accessori seguono il “processo produttivo”.

Il patrimonio dovrà essere allora gestito in modo da generare, con la scansione temporale dei flussi finanziari previsti, redditi in corrispondenza al fabbisogno stimato.

Si tratta di un tipo di gestione finanziaria molto vicino a quello dell’azienda di produzione, così come vicina all’attività di impresa è quella di un’azienda operativa: si pensi alla gestione di un ospedale, di una scuola, di un museo.

Le professionalità richieste, in questo caso, sono quindi analoghe a quelle di un direttore finanziario (Chief Financial Officer, CFO) e degli addetti al reparto amministrazione e controllo di un’azienda. Da notare che la copertura del fabbisogno può essere costituita da risorse proprie (redditi di patrimonio) ma anche da leva finanziaria (debiti bancari), attivabile ponendo a garanzia dei prestiti il patrimonio della fondazione dedicato al progetto.

Si tratta di gestione “a valori assoluti” ovvero calcolata in quantità di Euro: non importa sapere quale percentuale di rendimento può garantire un determinato impiego di patrimonio, ma quale investimento può generare i flussi di reddito necessari. L’elemento “certezza” ha qui un rilievo strategico, molto più che per una fondazione erogativa, in cui se si realizza un buon investimento percentuale si potrà erogare di più, se invece le cose vanno male si finanzieranno meno progetti. Per una fondazione operativa restare a corto di liquidità può significare non pagare gli stipendi o non essere in grado di curare malati già ricoverati o di terminare un anno scolastico già iniziato.

Nel prossimo articolo esamineremo il caso della fondazione erogativa, che come vedremo ha caratteristiche molto diverse

Pillole di Finanza: l’incertezza delle previsoni

money.jpg

Le previsioni sono incerte per definizione, quelle di finanza molto spesso anche inattendibili. E poi, se uno sapesse con esattezza cosa sta per succedere, perché mai dovrebbe fare previsioni invece di trarne profitto diretto?

Questo è vero, ma solo in parte. In prima battuta è possibile ragionare fondandosi sul presupposto della razionalità: se tutti si comportassero in modo razionale, allora succederebbe questo o quest’altro. Il fatto è che spesso i mercati sono irrazionali e, come tali, imprevedibili.

E inoltre: quasi sempre è un problema di tempistica: magari l’evento previsto effettivamente si verifica, ma solo dopo molto tempo e, intanto, tutto il resto si modifica.

E allora? Dobbiamo dare credito alle previsioni o è meglio tenersene alla larga? In realtà nessuna delle due.

Prendiamo ad esempio il caso Brexit e l’elezione di Donald Trump alla Presidenza degli Stati Uniti. In entrambi i casi i sondaggi politici hanno clamorosamente “toppato”, ma chi avesse seguito i consigli degli osservatori di finanza più attenti – si veda ad esempio:

  • certamente non avrebbe perso soldi, anzi ne avrebbe guadagnati.

Nel caso del referendum costituzionale, invece, è successo l’esatto contrario: le previsioni dei sondaggisti si sono verificate, mentre quelle degli operatori finanziari sono state colte di sorpresa.

Avrebbe allora sbagliato un investitore prudente a seguire i consigli razionali degli esperti? Certamente no. Vediamo perché.

La vittoria del NO, nella previsione della maggior parte degli analisti di mercato, avrebbe portato ad una brusca caduta della borsa italiana e ad un aumento dei tassi sul debito pubblico (i BTP e gli altri titoli di Stato avrebbero visto i loro prezzi crollare), oltre che ad un indebolimento dell’Euro nei confronti del dollaro.

La borsa in realtà si è mantenuta stabile, i BTP sono effettivamente calati e il dollaro si è rafforzato, anche se di poco. Le indicazioni di buon senso e prudenza erano: restate liquidi in attesa di vedere che succede e magari comprate dollari. L’indicazione più aggressiva era: vendete le azioni, al limite anche allo scoperto.

Ebbene, solo chi avesse venduto allo scoperto avrebbe perso qualcosa (e neanche tanto); chi avesse seguito solo i consigli di prudenza avrebbe fatto bene.

La conclusione: seguiamo pure i consigli degli esperti che fanno previsioni finanziarie, ma comportiamoci  sempre con prudenza e razionalità. É sempre utile capire quale sarà il punto di caduta: se un’indicazione espone al pericolo di perdite consistenti al verificarsi di un dato evento, anche se consente ottimi guadagni nel caso in cui la previsione sia accettata, é bene non seguirla anche a costo di qualche rinuncia.

Nel caso di eventi importanti, infatti, la prima regola é: non riportare danni. L’approccio che qui consigliamo é quello dell’investitore razionale e prudente, non certo quello dello speculatore. Rifugiarsi nel corner della liquidità é sempre una buona opzione, meglio il rimpianto di aver perso un buon guadagno che il danno di una perdita per comportamento azzardato.

I derivati e il problema di liquidare il vino

vino

Dopo la grande crisi del 2008, che venne originata dai mutui subprime e dalla bolla speculativa, parlare di derivati è diventato turpiloquio. E tutto sommato la pessima immagine di cui godono questi strumenti finanziari è del tutto meritata. Ma cosa sono i derivati, perché sono nati e perché hanno provocato tutti questi danni?

Proviamo a rispondere a queste domande, senza perderci in troppi tecnicismi ma concentrandoci sulla sostanza. Lo facciamo partendo dall’esempio dei futures sul vino, che una decina di anni fa ebbero una certa fortuna anche in Italia, dopo essere stati inventati nel mercato francese dei grandi vini attraverso i contratti en primeur. Nel nostro caso le prime emissioni riguardarono invece il Brunello di Montalcino (la prima casa emittente fu Villa Banfi) e il Barolo (prima emittente fu invece, in questo caso, Fontanafredda allora di proprietà del Monte dei Paschi di Siena).

Prendiamo ad esempio la prima emissione, avvenuta nel 1996 e relativa alla vendemmia dell’anno prima. Si trattava di produzione già in cantina, ma che come è noto richiede 5 anni di maturazione e invecchiamento prima di poter essere commercializzata come “Brunello”. L’idea era quella di cedere il diritto ad acquistare nel 2000 il celebre nettare di quell’annata splendida che era stato il 95 ad un prezzo fissato all’inizio, ed allora pari a 35.000 lire a bottiglia, inferiore al presumibile prezzo che quella stessa bottiglia avrebbe avuto a scadenza. Il future si materializzava dunque in un certificato che incorporava il diritto su un lotto di 6 bottiglie, emesso quindi a 210.000 lire

Nel 2000 quelle stesse bottiglie sarebbero costate 55.000 lire l’una, per un valore complessivo di lotto pari a 330.000 lire: la differenza costituiva l’utile dell’investitore e – specularmente – il costo finanziario (sconto) per l’azienda che incassava con 5 anni di anticipo. Il rendimento non era neanche tanto male, pari al 15% all’anno.

Certo, il rendimento non era di natura finanziaria ma quanto mai “reale” in questo caso: si concretizzava nel piacere di gustare il Brunello. In alternativa le bottiglie si sarebbero potute vendere e trasformare in denaro, ammesso che l’investitore fosse stato capace di trovare un venditore a quel prezzo: anche la materia più liquida (il vino) doveva dunque essere liquidata…

E proprio qui cominciavano i problemi: non esistendo un mercato secondario regolamentato, chi avesse voluto trasferire il titolo prima della scadenza, avrebbe dovuto soggiacere alle condizioni imposte da chi era disponibile a comprare (in pratica solo la banca che curava l’emissione).  E anche a scadenza avvenuta, o l’investitore si “beve” il titolo oppure deve trasformarsi in venditore…

Forse per questi motivi, dopo una prima fase di popolarità, lo strumento é stato abbandonato. Ma, come si vede tuttavia, così strutturato il future non ha di certo le caratteristiche di tossicità che hanno assunto nel tempo gli appartenenti alla famiglia dei derivati. Infatti nella sua struttura originaria esisteva sempre uno stretto rapporto fra il sottostante (il vino) e il derivato (il future). Se tutto si fosse limitato a questo meccanismo, la bolla finanziaria dei derivati non sarebbe esplosa.

Fino a qui infatti, il derivato é semplice strumento di copertura del rischio: rischio finanziario ma soprattutto economico (in questo caso il crollo del prezzo per il produttore). Si devono incrociare due valutazioni e convenienze opposte: dell’investitore convinto che nei 5 anni il prezzo, come succede in genere, aumenti e del produttore che vuole evitare che diminuisca e comunque preferisce incassare subito anche se una somma inferiore.

Se invece questi certificati fossero posti ad esempio a garanzia di prestiti concessi all’investitore, avremmo già una prima netta separazione fra il sottostante e il derivato: chi acquista i diritti e concede il prestito non ha più alcun rapporto con vigne e cantine. A sua volta quest’ultimo soggetto potrebbe voler “liquidare” il suo investimento emettendo a sua volta dei titoli di debito da vendere su un qualunque mercato come “asset backed securities”, ovvero  obbligazioni con collaterale di attività (i certificati, appunto).

Questo giochino in teoria potrebbe espandersi all’infinito, e generare un movimento di denaro (virtuale) grande molte volte il certificato iniziale. L’ultimo anello della catena farà un investimento solo finanziario, magari con la particolarità che il prezzo dei suoi titoli é in qualche modo correlato al prezzo del vino.

Se sostituiamo al future sul vino, come mattoncino iniziale, un mutuo residenziale, che é un debito della famiglia che ha comprato casa, possiamo capire come a un certo punto può crollare il castello. Come nel gioco degli Shanghai quando si estrae un bastoncino alla base e tutti gli altri crollano, così il mancato pagamento di una rata può mettere in crisi il meccanismo.

É chiaro che finché siamo nella normalità, le insolvenze saranno ragionevolmente limitate, la banca potrà mettere all’asta la casa e rientrare, e comunque avrà modo di tamponare una situazione contingente.

Nel 2008 invece moltissime famiglie iniziarono a trovarsi in difficoltà a rimborsare i mutui perché la crisi iniziava a mordere e i loro debiti erano arrivati a livelli insostenibili. Il valore delle case crollò e siccome ormai da tempo le banche finanziavano il 100% (talvolta anche di più) del valore della casa ipotecata, neanche le esecuzioni immobiliari riuscivano a coprire i residui impagati. Iniziarono allora a fallire le società finanziarie che avevano emesso i titoli cartolarizzati e chi aveva investito in questi strumenti (impiegando magari fondi di terzi) finì per trovarsi in mano carta straccia.

lehman-brothers

Photo Credit: IB Times UK

 

Il resto é cronaca, con le immagini dei neo disoccupati di Lehman Brothers che portavano via gli scatoloni con dentro la loro vita passata.

E non avevano neanche una bottiglia di Brunello per consolarsi….

 

 

 

Pillole di Finanza: il dopo Trump tra petrolio e tassi

Trump.jpg

Se nel mondo globalizzato  un battito d’ali in India si sente anche da noi, figuriamoci l’elezione di un nuovo presidente come Donald Trump, che governerà per almeno 4 anni la maggiore potenza economica del pianeta. Premesso che non succederanno rivoluzioni e che, come ha detto Obama, il sole sorgerà ancora, tuttavia è lecito e ragionevole attendersi alcuni effetti sulle variabili macroeconomiche che avranno conseguenze anche sui portafogli delle famiglie italiane. Cerchiamo di capire quali, e come conviene comportarsi nelle scelte di investimento, in una logica di asset al location strategica.

 

PROGRAMMA ELETTORALE: FISCO, CRESCITA E DEBITO USA

Se il neoeletto presidente rispetterà gli impegni presi con gli elettori, gli obiettivi della sua politica saranno: focus sul mercato interno e freno alle importazioni, riduzione della pressione fiscale, forti investimenti infrastrutturali.

Ammesso e non concesso che Trump faccia tutto quello che ha detto, e che abbia successo (cosa probabile in quanto eserciterà un notevole controllo anche sul Congresso), il debito pubblico USA è destinato a crescere. E ammesso che gli investitori mondiali, in primo luogo i cinesi, continuino a essere disposti a  finanziarlo – ovvero acquistino ancora a piene mani i Treasury Bonds che il governo dovrà emettere per raccogliere le necessarie risorse – i tassi dovranno aumentare, per invogliare i potenziali acquirenti a comprare questi titoli.

D’altra parte, un aumento dei tassi era già atteso anche prima e a prescindere da Trump, e anzi la Fed (la banca centrale americana) ha forse aspettato anche troppo rispetto alle previsioni. L’economia USA sta infatti viaggiando a ritmi sostenuti, il prodotto interno lordo cresce, il paese si trova in sostanziale piena occupazione e i tassi hanno da poco abbandonato i livelli minimi degli ultimi decenni. Le previsioni per l’inflazione sono infatti di moderato ma deciso aumento.

Come era facile prevedere, il dollaro ha imboccato la strada del rafforzamento (si veda la nostra pillola del 20/11) e già ora si trova ai massimi rispetto all’euro. Tuttavia ritengo che già nella prima parte del mandato di Trump il livello di parità fra le due valute (1 $ per 1 €) sia un traguardo ipotizzabile.

 

PETROLIO E RAPPORTI USA/RUSSIA

Il primo messaggio di rallegramenti è arrivato al biondo tycoon da parte dello zar Vladimir Vladimirovic Putin, che ha visto chiudersi con sollievo l’era Obama, in cui il premio Nobel per la pace ha in realtà insidiato l’orso russo su diversi fronti, il più delicato dei quali proprio in Europa, l’Ucraina. I rapporti fra le due superpotenze sono stati molto tesi, in alcuni casi hanno sfiorato la crisi.

Trump sicuramente ridurrà l’attivismo militare USA all’estero, e questo migliorerà i rapporti fra i due paesi. Le sanzioni alla Russia hanno i giorni contati, e forse proprio questa sarà una delle prime mosse del nuovo governo di Washington, con sollievo – più che dei Russi – soprattutto delle imprese europee che potranno tornare a vendere merci e servizi ad est.

D’altra parte, nonostante la recente ripresa e la già notevole strada percorsa, il prezzo del petrolio continuerà a crescere perché la crescente domanda USA  e asiatica e il prevedibile esaurimento delle scorte ne sosterranno la tendenza.

Gli effetti combinati di questi fenomeni dovrebbero produrre un interessante aumento del rublo rispetto all’euro: come avevamo già detto in uno dei primi articoli di questo blog, la moneta russa è destinata a crescere ancora. Da quando suggerimmo di comprare i rubli (cfr. articolo del 24/5/2016), questa valuta è aumentata di quasi il 6%, e credo che nel medio termine la tendenza continui, anche se con oscillazioni e volatilità.

 

CHE FARE?

Se le premesse sopra sintetizzate sono vere, le conseguenti valutazioni da fare per un asset allocation strategica sono:

  • Mantenere una parte del proprio portafoglio in dollari e, se la propensione al rischio lo consente, valutare un chip in rubli russi;
  • Non acquistare in questa fase azioni USA, che sono già notevolmente apprezzate, e preferire quelle europee;
  • Mantenersi liquidi fino all’inizio dell’aumento dei tassi USA per poi comprare obbligazioni governative o corporate USA (o quote di fondi se vogliamo limitare il rischio di cambio), preferibilmente a tasso variabile o correlate all’inflazione;
  • Per quanto riguarda i settori, tenere d’occhio i settori legati all’energia, alle infrastrutture, ai grandi lavori, preferibili in questa fase rispetto ai farmaceutici e ciclici.